KDI 현안분석 '최근 물가 변동 요인 분석 및 시사점'

안녕하세요? KDI 경제전망실의 황선주입니다.

귀중한 시간 내어 현안 발표에 참석해 주신 기자님들께 감사의 말씀을 드립니다.

오늘 발표에서는 '최근 물가 변동 요인 분석 및 시사점'이라는 주제로 코로나19 이후 우리나라 물가 상승률의 변동 요인을 분석하고, 향후 우리 경제에 대한 시사점을 도출하고자 합니다.

그럼 첫 번째 페이지의 그림을 통해 지난 5년간 소비자물가 상승률 변화 추이를 살펴보도록 하겠습니다.

그림을 보시면 코로나19가 확산된 2020년에는 소비자물가 상승률이 굉장히 낮은 수준을 유지하다가 코로나19가 완화되고 경제가 다시 회복하면서 물가가 큰 폭으로 상승하였습니다.

2023년 3분기에는 5.8%까지 급등하였는데 이후에는 점차 감소하면서 올해 10월에는 1.3%로 물가 안정 목표인 2%를 크게 밑돌고 있습니다.

이번 현안분석에서는 물가 변동의 요인을 수요 요인과 공급 요인으로 구분하고, 수요 요인은 정책적 요인과 비정책 요인으로 세분화하여 각 요인이 물가 변동에 미치는 기여도를 분석했습니다.

특히, 2020년 코로나19라는 이례적인 경제 상황으로 인해서 통화정책과 재정정책의 대응이 나타났는데 각 정책이 물가 변동에 어떠한 영향을 미쳤는지 살펴보고 향후 거시정책에 대한 시사점도 함께 도출해 보았습니다.

그럼 다음 페이지로 넘어가서 코로나19 이후 통화정책과 재정정책이 어떻게 나타났는지 개괄적으로 살펴보도록 하겠습니다.

먼저, 통화정책에 대해서 요약하면 고물가에 대응하여 기준금리가 빠르게 인상되었고 현재까지 긴축적인 통화정책 기조가 이어지고 있는 상황입니다.

조금 더 구체적으로 살펴보기 위해 아래 왼쪽 그래프의 파란색 선을 보시면 2020년 5월 코로나19 확산에 따른 경기 침체에 대응하기 위해 기준금리를 0.5%까지 인하하였습니다.

그러나 2021년 하반기부터 가계부채 증가에 대한 우려로 인해서 기준금리를 인상하기 시작하였고, 2022년 하반기 이후에는 물가가 가파르게 상승함에 따라서 기준금리를 3.5%까지 급속히 인상하였습니다.

이후 3.5%가 계속 유지되다가 지난 10월 기준금리를 3.25%로 0.25%p 인하하였는데, 여전히 실질기준금리로 판단했을 때는 긴축 기조에 가까운 것으로 보입니다.

다음으로, 오른쪽 그래프의 정부지출의 추이를 보시면 코로나19 위기 기간에 급격하게 확대된 후 높은 수준에서 유지되고 있습니다.

코로나19 초기에는 의료비나 방역비 지출 같은 대규모 재정지출을 통해서 경제 충격을 완화하고 경기 회복을 촉진하였습니다.

2023년부터는 재정건전성이 강조되면서 정부지출의 증가 폭이 다소 축소되었는데, 코로나19 위기 이전보다는 여전히 높은 수준을 유지하고 있는 것으로 보입니다.

그럼 다음 페이지로 넘어가서 통화정책과 재정정책이 물가 변동에 미치는 영향에 대해서 어떻게 분석하였고 또 어떠한 결과를 얻었는지 말씀드리도록 하겠습니다.

본격적 분석 방법을 말씀드리기에 앞서 이해를 돕기 위해 여기서 수요 요인과 공급 요인이 무엇을 의미하는지 살펴보고 각 요인이 어떠한 방식으로 물가에 영향을 미치게 되는지 간단하게 설명해 드리도록 하겠습니다.

먼저, 수요 요인은 정책적 요인과 비정책적 요인으로 나눌 수 있습니다. 정책적 요인이라고 하면 통화정책이나 재정정책 같이 경기를 부양하거나 물가를 조정하는 데 목적이 있는 정책을 의미합니다. 비정책 요인은 소득, 자산가격, 그리고 미래 경제에 대한 기대심리와 같이 경제주체의 수요를 변화시킬 수 있는 다양한 요인들을 모두 포괄하고 있습니다.

한 가지 구체적인 예를 드리자면 코로나19 기간에 거리두기로 인해 수요가 줄어들었는데 거리두기가 완화되면서 그동안 잠재돼 있던 수요가 크게 늘어났습니다. 이러한 현상도 비정책 수요 요인에 해당합니다.

그럼 수요가 물가와 경기에 어떠한 방식으로 영향을 미치는지 살펴보겠습니다.

왼쪽 그림을 보시면 수요 요인은 물가와 생산을 같은 방향으로 변동시킵니다. 그러니까 예를 들어 확장적 통화정책으로 인해서 수요가 증가하고 수요곡선이 오른쪽으로 이동하면 생산과 물가가 함께 늘어나게 됩니다.

다음으로, 공급 요인을 살펴보겠습니다.

공급 요인은 에너지를 비롯한 원자재 가격의 변화, 그리고 글로벌 공급사슬 여건, 그리고 이러한 것들을 포괄하고 또 경제 전반의 생산성의 변화도 해당됩니다.

그럼 공급이 물가와 경기에 어떠한 방식으로 영향을 미치는지 살펴보겠습니다.

오른쪽 그래프를 보시면 공급 요인은 물가와 생산을 서로 다른 방향으로 변동시킵니다. 예를 들어 유가 하락으로 인해 같은 비용을 투입해도 더 많은 생산이 가능해진다면 이는 공급의 증가를 의미하고, 공급곡선이 오른쪽으로 이동하게 됩니다. 이때 물가는 떨어지고 반면에 생산은 증가하게 됩니다.

따라서 공급 요인의 변화는 물가와 경기를 서로 반대 방향으로 변화시킵니다. 이렇게 다소 기초적인 경제학 내용을 제가 강조드린 이유는 변수에 포함... 분석에 포함된 변수들에 대해서 물가와 경기를 어떠한 방식으로 변화시키는지 그 방향에 대해 사전적으로 설정할 수 있다면 여기 제가 활용한 부호제약 구조적 벡터자기회귀 모형이라는 방법론을 통해서 물가에 미치는 요인들을 수요와 공급으로 나누어서 분석할 수 있기 때문입니다.

그럼 4페이지에서 조금 더 구체적으로 말씀드리겠습니다.

이 분석은 2001년 1분기부터 2024년 4분기까지의 자료를 사용했습니다.

물가에 대한 변수로 소비자물가지수를 사용했고, 경기에 대한 변수는 GDP, 또 통화정책에 대한 변수는 기준금리, 재정정책에 대한 변수는 정부소비와 정부투자의 합을 사용했습니다.

앞서 말씀드린 경제학 이론에 따라서 통화정책, 재정정책 그리고 비정책 수요 요인과 같이 수요 요인에 변화가 나타날 경우 물가와 GDP를 같은 방향으로 변동시킨다고 가정하였고, 공급 요인에 변화가 나타날 경우 물가와 GDP를 다른 방향으로 변동시킨다고 가정하였습니다.

이런 내용에 대해서는 아래의 표에 정리해 두었습니다.

그럼 5페이지에서 분석 결과에 대해 말씀드리도록 하겠습니다.

먼저, 각 요인이 물가 상승에 미치는 영향의 크기와 지속성에 대해 분석하였습니다.

분석 결과, 통화정책은 재정정책에 비해 물가상승률에 보다 지속적인 영향을 미치는 것으로 나타났습니다. 또한, 공급 충격의 영향은 수요 측 영향에 비해서 단기간에 그치는 것으로 나타났습니다.

상단 왼쪽 그래프를 보시면 기준금리가 1%p 하락하는 충격이 발생하면 물가상승률이 최대 0.2%p 상승하고 약 2년여간 그 영향이 지속되는 것으로 나타났습니다.

다음, 상단 오른쪽 그래프를 보시면 정부지출이 GDP 대비 1%p 증가하는 충격이 발생하면 물가상승률이 최대 0.2%p 반응하고, 1년여간 영향이 파급되는 것으로 나타났습니다.

다음으로, 하단 왼쪽 그래프를 보시면 비정책 수요 충격은 물가상승률에 미치는 영향이 1~2년간 지속된 반면에 오른쪽 그래프를 보시면 공급 충격에 대한 물가의 반응은 상대적으로 지속성이 짧은 것으로 나타났습니다.

다음으로, 6페이지의 역사적 분해 결과를 말씀드리도록 하겠습니다.

역사적 분해라고 하면 용어가 거창하긴 한데 내용은 간단합니다. 과거부터 현재까지 쭉 이어온 각 요인의 변화가 현재 물가 상승에 얼마만큼 기여했는지 요인별로 나누어서 평가한 것입니다.

그러니까 예를 들어 2021년부터 2022년까지 통화정책이 확장 기조였고 2023년부터 현재까지는 긴축 기조라고 가정하면 현재 물가 상승에 통화정책이 미치는 기여는 과거에 나타났었던 모든 통화정책의 변화, 즉 2년 전의 확장 기조와 1년 전의 긴축 기조가 모두 반영된 결과입니다.

다만, 이 기여도를 계산할 때 각 영향이 모두 동등하게 반영되는 것은 아니고 가중치가 다른데요. 이 가중치를 결정하는 것이 앞서 보여드린 기준금리 인하에 따른 물가상승률의 반응입니다.

잠시 다시 5페이지로 돌아가서 상단 왼쪽 기준금리 인하에 따른 소비자물가 상승률 충격반응 그래프를 보시면 기준금리 변화는 1년 내에는 물가 상승에 영향을 미치는 영향이 큰 반면에 2년 후부터는 물가 상승에 미치는 영향의 크기가 작아집니다.

따라서 2년 전 확장 기조가 현재 물가 상승에 미치는 영향은 상대적으로 작고 1년 전 확장 기조가 현재 물가 상승에 미치는 영향은 상대적으로 크다는 것을 의미합니다.

이러한 개념을 바탕으로 하단의 그래프를 각 연도의 특징을 중심으로 설명하도록 하겠습니다.

먼저, 그래프에서 주황색은 비정책 수요가 물가 상승에 기여하는 정도를 나타내고, 또 연두색은 통화정책의 기여, 회색은 재정정책의 기여 그리고 검은색은 공급 요인의 기여를 나타냅니다.

2021년 하반기 이후부터 코로나19로 억눌렸던 비정책 수요가 회복되면서 물가 상승 압력이 점진적으로 확대되는 것을 볼 수 있습니다.

2022년에는 우크라이나-러시아 전쟁에 따른 에너지 가격 상승으로 공급 요인이 물가 상승에 크게 기여한 것으로 나타났습니다.

또한, 확장적 재정정책도 2022년 하반기 이후에 물가 상승률에 기여한 것으로 나타났습니다.

한편, 기준금리가 2022년 하반기부터 인상되었는데 통화정책의 파급효과의 시차로 인해서 본격적인 영향은 2023년 이후로 가시화된 것으로 보입니다.

2023년에는 긴축적 통화정책의 효과가 나타나면서 물가 상승세가 둔화되기 시작했는데요. 하지만 이런 비정책 수요 요인이 물가 상승에 지속적인 영향을 주는 이런 시차 효과로 인해서 비교적 높은 물가상승세가 지속되었습니다.

2024년에는 긴축적 통화정책이 유지되면서 물가에 대한 하방압력으로 작용하고 있습니다. 이를 수치화해 보면 2022년 이후 누적된 고금리정책이 최근 물가를 0.8%p 정도 하락시키는 요인으로 작용하고 있는 것으로 추정되었습니다. 한편, 비정책 수요 요인도 점차 약화되면서 물가 상승세가 본격적으로 둔화된 것으로 나타났습니다.

이제 분석 결과에 대한 설명을 마치고, 끝으로 결론 및 시사점에 대해서 말씀드리도록 하겠습니다.

코로나19 이후 비정책 수요 요인의 확대로 인해 물가 상승이 발생하는 과정에서 재정정책은 2022년과 2023년 물가에 대한 추가적인 상방압력을 주었고 통화정책은 2023년 이후에 물가에 하방 압력을 미친 것으로 추정되었습니다.

최근까지 물가 상승을 주도해 오던 비정책 수요 요인이 추가적인 충격이 발생하지 않는다면 시간을 두고 점차 감소할 것이기 때문에 물가 상승률 둔화 추세가 당분간 지속될 것으로 예상됩니다.

따라서 향후 물가 상승률이 물가 안정 목표인 2% 이하로 지속되지 않도록 통화정책의 긴축 강도를 조절할 필요가 있습니다. 또한, 재정정책은 과거 코로나19 이전보다 여전히 확대된 상태임을 감안할 때 현재의 중립적인 수준을 유지하는 신중한 접근이 필요한 것으로 판단됩니다.

이상입니다.


[질문·답변]
※마이크 미사용으로 확인되지 않는 내용은 별표(***)로 표기하였으니 양해 바랍니다.

<질문> 결론을 보니까 결국 통화정책이 참 물가의 중요한 부분인 것 같은데 그렇다면 지금 한국일보... 죄송합니다. 금통위의 지금 기준금리 인하 시기는 좀 어떠했다고 평가하시는지, 또 그리고 향후 금통위의 기준금리 향방은 어떠해야 한다고 보시는지, 권고하시는지 그 지점을 설명해 주시면 감사하겠습니다.

<답변> 통화정책의 금리 인하의 시점이나 크기에 대해서 결정하는 것은 굉장히 중요한 사항인데요. 그런데 잘 아시다시피 통화정... 기준금리를 결정할 때 물가 이외에 다양한 요소를 고려해서 결정하기 때문에 지금 제가 오늘 보여드린 물가에 대한 영향만을 근거로 통화정책... 기준금리 인하의 크기나 시점을 구체화하는 것은 조금 어려울 것 같습니다.

다만, 여기서 말씀드리고자 하는 바는 기준금리를 결정할 때 가장 중요한 요소 중 하나인 물가를 바탕으로 평가를 했을 때 현재 통화... 기준금리를 완화적 방향으로 조정하는 게 바람직해 보인다, 라는 말씀을 드립니다.

<질문> 6페이지의 그림을, 여기 보면 비정책 수요가 수요라든지 이런 건데 이게 막대그래프 보면 이게 규모가 큰데 2024년... 2022년부터 쭉 보면 이게 비정책 수요, 그러니까 수요가 크게 영향을 미치지 않는다는 건가요, 2024년에?

그런데 그래프, 막대그래프상으로는 제일 규모가 큰데 왜, 그거 잘 이해가 안 되는데요.

<답변> 이게 비정책 수요에 충격이 발생했을 때 이게 물가에 어느 정도 영향을 주는지를 수치화한 개념이거든요. 그런데 뒤페이지 보시면 비정책 수요 요인 증가에 따른,

<질문> 몇 페이지예요?

<답변> 5페이지요. CPI 충격, 소비자물가 상승률 충격 반응을 보시면 비정책 수요 충격이 나타났을 때 그 크기나 지속성이 상당히 크게 나타납니다. 따라서 코로나19 이후에 수요... 비정책 수요가 크게 회복되면서 그 영향이 상당히 지속되는 것으로 보이고요. 또 실제로 2023년 상반기, 1분기 정도까지는 또 소비도 그렇고 여러 가지 경제지표가 괜찮았었기 때문에 그런 요인이 지속적인 영향을, 소비자물가에 대해서 지속적인 영향을 주고 있는 것으로 나타났습니다.

그런데 다만, 이제 앞으로 추가적인 비정책 수요가 발생하지 않는다고 우리가 생각하면, 없다고 생각하면 플러스든 마이너스든 어떤 충격 요인도 없다고 생각하면 이 비정책 수요 요인은 점차 감소하게 됩니다. 따라서 이렇게 비정책 수요 요인이 소비자물가지수에 주는 상방압력이 감소하게 되면 물가 상승세의 둔화가 조금 더 지속될 것으로 생각하고 있습니다.

<질문> 그런데 이게 통화하고, 통화정책하고 재정정책에만 포커스가 맞춰져서, 그런데 상식적으로 제가 잘 모르지만 코로나 때 억눌렸던, 코로나 때는 워낙 전체적으로 경기가 침체하고 그래서 금리를 내리고 그래서 그렇게 쭉 그 당시에는 저금리가 상당히 문제였던 것 같은데, 코로나가 좀 극복이 되면서 소비가 폭발해서 물가가 올라간 게 통화뿐만 아니라 수요가 많이 늘어서 물가를 끌어올리는 요인이 된 겁니까?

<답변> 네.

<질문> 그런데, 그러면 지금 물가 쭉쭉 떨어져서 지난달에 1%까지인가 뭔가 떨어졌는데 그게 소비가 줄어서 소위 말해서 고금리·고물가 때문에 소비가 줄어서 물가가 떨어진 거라고 볼 수도 있나요?

<답변> 10월 소비자물가 상승률...

<질문> 아니, 그러니까 최근에 물가가 5달 연속 CPI가 1%... 2% 유지하다가 2달은 1%로 떨어졌는데 그 가장 큰 원인이 소비가 소위 말해서 고물가·고금리 때문에 위축이 돼서 떨어진 건지 아니면 그 영향은 없고 단순히 소위 말해서 재정... 확대 재정은, 지출은 그대로 유지한 상태에서 소위 말해서 소비가 줄어서 지금 이게 줄어든 겁니까? CPI가 떨어진 거라고 봐야 하나요? 아니면 공급 요인이 더 많이 작용을 한 건가요?

<답변> 여기 그러면 역사적 분해, 6페이지 막대그래프의 크기를 보시면 참고하실 수 있을 것 같은데 일단은 비정책 수요 측면이 말씀하신 소비를 포함한 여러 가지 수요를 모두 포괄하고 있는 개념인데 이 수요가, 비정책 수요가 물가 상승에 기여하는 이 정도가 계속 줄어들고 있습니다. 이러한 측면이 물가 상승률의 하락에, 최근의 물가 상승률 하락에 상당히 기여를 했고 또한 고금리가 오랫동안 유지됐기... 유지되어 왔기 때문에 고금리로 인해서 물가에 하방 압력을 주는 그 크기 또한 크게 잡혀 있습니다.

그래서 3분기 기준으로, 3분기 기준으로 지난 고금리 기조가 현재 물가 상승률을 0.8%p 하락시키는 요인으로 추정이 되었습니다.

<질문> 그런데 보면 3분기, 2024년 3분기 그래프를 보면 이게 재정정책은 거의 보이지도 않고 이게 지금 통화정책이 그래프가 되게 큰데 통화정책이라는 게 3분기에도 3.5가 그대로 유지가 됐었잖아요. 그러니까 그만큼 그게 높기 때문에 고금리하에서 그만큼 역할을 했다는 이야기네요.

<답변> 예, 맞습니다.

<질문> 그게 역할을 했고, 일단 비정책 수요가, 수요도 그만큼 줄어들었고,

<답변> 예, 맞습니다.

<질문> 통화정책이 3.5를 계속 유지하면서 이런 게 나타났고 공급 사이드 요인은 이게 마이너스로 내려가... 공급 사이드 요인은 줄었다는 건가요, 이게 지금? 0 밑으로 되니까 공급이 줄었다는 거예요?

<답변> 공급이 물가에 대한 하방압력을 줬다고 지금 나타나 있는 건데요. 그런데 우리나라 경제 물가에 대해서 공급 요인을 이렇게 파악을 해보면 대부분 유가의 변동과 상당히 유사합니다.

<질문> 그러니까 유가가 별로 안 올라서 국제유가가 안정이 됐다는 그런...

<답변> 예, 그런 부분이 많이 작용하고 있는 게 여기 이렇게 캡처가 된 겁니다.

<질문> 그런데 왜 재정정책은 지금 여기 앞에서 이야기했지만 코로나 때 확... 엄청 확장 재정을 썼는데 그 이후에 거둬들이는 게 생각보다 그렇게 시원치 않아서 최근에도 물론 긴축 강도를, 재정을 확대하는 거는 덜 하고 있지만 정부가, 그래도 빚이 늘어나는 거나 이런 거 보면 그래도 상당히 쓰고 있는데 왜 재정정책은 2022년에는 물론 많이 썼지만 그 이후에 계속 쓰다가 2024년에는 왜 이게 없어요, 그래프에?

<답변> 그러니까 2023년도 이후에 정부에서 재정건정성을 강조하면서 재정지출을 조절한 측면이 있거든요. 그 부분이 반영이 돼서 물가를 자극하지 않는 수준에서 재정지출이 이루어졌다, 라고 지금 평가할 수 있을 것 같습니다.

<질문> 그러니까 그거는 이 그래프라고 하는 거는 차이 그래프구먼요, 그러니까?

<답변> 차이요?

<질문> 차이, 그러니까 과거에 비해서 어느 정도 영향을 미쳤냐 그러니까 이게, 그러니까 재정은 그렇게 많이 확대를, 그러니까 미친 영향을 이야기하는 거예요? 아니면 어떤 정책들이 갖고 있는 물가에 미치는 영향, 그걸 그래프로 표현해 주는 거라고 봐야 되는 거구먼요?

<답변> 맞습니다.

<질문> 이거를 잘 몰라서.

<질문> 박사님께서 마지막에 물가 상승률 둔화세는 당분간 지속될 것으로 예상된다고 말씀하셨는데 이게 언제까지로 보시는 전망치가 있으신가요?

<답변> 물가 상승에 대한 구체적인 수치는 저희가 내일 경제전망 또 발표를 하거든요. 그때 구체적인 수치를 제시 드릴 수 있지 않을까 생각합니다.

<질문> ***

<답변> 그러니까 이게 오늘 만약에 기준금리가 갑자기 예상치 못하게 1%... 1%p 하락하는 그 예상치 못한 충격이 발생한다면 물가 상승률에 얼마나 영향을 주는지가 나타난 그래프입니다. 그러니까 당분기, 그러니까 당기, 당기에는 0.2% 그 물가 상승률의 0.2%보다 조금 낮은 만큼 기준금리가 물가를 자극하게 되고 그다음 분기는 조금 4분기... 3분기까지 그 영향이 커지다가 이게 2년... 2~3년 정도까지 지속되는데 3년이 지나면 영향이 없는, 이런 식으로 생각하시면 될 것 같습니다.

<질문> ***

<답변> 예, 정부지출은 당기에 바로 크게 물가 상승에 영향을 주다가 통화정책에 비해서는 지속성이 짧게 나타났습니다.

<질문> ***

<답변> 공급 요인, 아까 말씀드렸다시피 우리나라에서 공급 요인을 생각했을 때 가장 대표적인 게 유가... 국제유가거든요. 그런데 국제유가가 여기는 긍정적인 충격으로 계산을 한 건데 그러니까 국제유가가, 국제유가가 하락했을 때 따라서 긍정적인 공급 충격이 왔을 때 소비자물가 상승률이 어떻게 반응하는지를 나타낸 것입니다.

<질문> ***

<답변> 예, 그런데 이게 공급은 단기적이거든요. 그게 저희가 유가가, 예를 들어 중동 정세가 조금 그래서 유가가 올랐다 했을 때 단시일 내로 주유소에 있는 휘발유 가격이 반영될 것이라고 지금 저희가 생각을 하잖아요. 그런 것처럼 유가는 상대적으로 즉각적으로 물가에 영향을 미치지만 그렇다고 오늘 유가의 상승이 2년 후의 유가 상승... 휘발유 가격 상승에 영향을 끼칠 거라는 것은 예상하기 어렵기 때문에 그런 차원에서 이해해 주시면 될 것 같습니다.

<질문> ***

<답변> 분기입니다.

<질문> ***

<답변> 예. 아, 죄송합니다. 이거 설명을 드렸어야 되는데.

<질문> ***

<답변> (사회자) 추가 질의 있으실까요? 추가 질의 없으시면 오늘 브리핑은 이것으로 마치도록 하겠습니다. 감사합니다.

<답변> 감사합니다.

<끝>